Европейската централна банка е изправена пред сериозна дилема. Тя трябва да затегне паричната политика, за да овладее неочаквано високата инфлация и същевременно да предотврати фрагментацията на финансовите пазари на територията на еврозоната. Историята ни учи, че разнопосочното движение на доходността на държавните облигации на отделните държави има висока икономическа и политическа цена и засяга не само растежа и работните места, но и общественото доверие в европейските институции.
Такава е позицията на Лоренцо Бини Смаги – председател на "Сосиете женерал" и бивш член на изпълнителния борд на Европейската централна банка.
Съществуващият инструментариум за недопускане на фрагментация има много важни лимити.
В началото беше програмата OMT за покупка на правителствени облигации на поразените от кризата държави в неограничени количества. Създадена в отговор на смелата реч от 2012-а "на всяка цена" на тогавашния председател на ЕЦБ – Марио Драги – тя все пак имаше строги условия. За да може ЕЦБ да купува държавен дълг по OMT, страната трябваше първо да е получила спасителен финансов план от фонда за финансова подкрепа на еврозоната – Европейския механизъм за стабилност (ЕМС) – много трудна за преглъщане от политическа гледна точка задача от страна членка на блока на еврото. Нещо повече, съгласно пакта за създаването на ЕМС, инвестиралите в облигации можеха да бъдат принудени да преструктурират задълженията, ако отговорните власти сметнеха, че въпросното дългово бреме е невъзможно за обслужване.
Другата опция е да се инвестират повторно средствата от извънредната пандемична програма за покупка на активи (PEPP), която бе създадена, за да компенсира пораженията от пандемията от коронавируса. Тя е доста по-гъвкава, но и по-ограничена по размер.
ЕЦБ може да отговори на фрагментацията и по още два допълнителни начина.
Първият е да си осигури възможност да интервенира, за да обърне посоката на всяка тенденция на дълговата доходност, която смята за неоправдана. За да убеди пазарите, подобен инструмент обаче трябва да има неограничен капацитет. Нещо повече, той не трябва да допуска съответната страна да бъде дамгосана и следователно трябва да отговаря на малко условия. Предизвикателството за ЕЦБ е да прокара тънката линия между преводите на правителствата и на централната банка.
Вторият начин е ЕЦБ да не допусне самата тя да е източник на фрагментацията. Институцията единствена сред големите си международни партньори ползва кредитните оценки на частни агенции (всичките регистрирани в Северна Америка), за да определи допустимостта и качеството на застраховките, които кредиторите могат да използват, за да набират евтини ресурси от централната банка. Изискванията за допустимост се прилагат и за банковата програма за покупки на публичния сектор. Проблемът е, че тези рейтинги са проциклични: подценяват риска при благоприятни условия и го надценяват в трудни времена. Нещо повече, ако кредитната оценка на дадена държава падне на границата на инвестиционната скала, рискът дългът й да загуби легитимност може бързо да дестабилизира пазара и да "самонапомпа" пазарните колебания.
ЕЦБ отчасти осъзна недостатъците на сегашната ситуация и отмени изискванията за допустимост за гръцките правителствени облигации в извънредната си пандемична програма.
През март европейските централни банкери обявиха също, че "си запазват правото и в бъдеще да се отклоняват от оценките на рейтинговите агенции, ако това е наложително и в тон с рамката на паричната политика". Най-удачното решение би било да се елиминира каквато и да било кредитна оценка, използвана като гаранция от правителствата от еврозоната, точно каквато е практиката на всички други големи централни банки в света. Това ще е много силен сигнал, който ще помогне за редуциране на фрагментацията на финансовите пазари на еврозоната.
Извън правните ограничения, първото възражение срещу подобна мярка би бил рискът за баланса на ЕЦБ. Той обаче ще е минимален, защото правителствените облигации, които купуват централните банкери, първо ще бъдат включени в балансите на националните централни банки. По кредитните си операции ЕЦБ е защитена от на практика двойна застрахователна система: за да понесе институцията загуба, търговската банка длъжник трябва да фалира и след това гаранцията да загуби стойността си. Съществува и допълнителна застраховка, произтичаща от оценката на стабилността на кредитните институции, която дава Единният механизъм за надзор – системата, създадена през 2013-а като част от банковия съюз на еврозоната.
Премахвйки рейтингите от правителствените облигации, ЕЦБ повече няма да е източник на потенциални ликвидни рискове на регионалните пазари на държавни дългови книжа. Което, естествено, няма да премахне кредитния риск от правителствените ДЦК, който зависи от стабилността на фискалните политики на страните членки.
